L'attuale rally dell'oro si fonda su un'espansione sequenziale di classi di acquirenti strutturalmente distinte: sovrani, istituzionali e investitori in criptovalute, ognuno dei quali contribuisce alla domanda senza scalzare gli strati precedenti, a differenza dei cicli precedenti dell'oro in cui la forza del prezzo dipendeva da un'unica categoria dominante di acquirenti.
- Le banche centrali hanno acquistato oltre 1.000 tonnellate all'anno per tre anni consecutivi (2022-2024), stabilendo un livello minimo di domanda sovrana che ha preceduto il ritorno dei flussi di investimento occidentali.
- Nel 2025, gli ETF e i capitali privati sono rientrati nel mercato, aggiungendo 801 tonnellate, ma i portafogli occidentali rimangono sottorappresentati, pari allo 0,17% delle attività finanziarie private statunitensi, rispetto a una media storica più vicina all'1-2%, lasciando ampio margine di espansione senza la necessità di introdurre nuove categorie di acquirenti.
- La domanda nativa delle criptovalute sta formando un terzo livello strutturalmente indipendente attraverso l'oro tokenizzato (35-40 tonnellate, oltre 6 miliardi di dollari), le riserve di stablecoin (Tether 20 miliardi di dollari) e le strutture a rendimento, introducendo l'oro come garanzia produttiva piuttosto che come riserva passiva nei sistemi finanziari digitali.
Le descrizioni comuni dell'oro come bene rifugio macroeconomico si riferiscono al suo ruolo nei portafogli, ma non specificano chi lo ha acquistato, in che quantità o perché tali acquisti siano proseguiti per tre anni di prezzi in aumento.
La caratteristica distintiva di questo ciclo dell'oro è la sequenza degli acquirenti. Si sono sviluppate indipendentemente tre fasi di domanda sovrapposte.
Fase 1: Il Piano Sovrano (2022-2024)
Le banche centrali hanno gettato le basi di questo ciclo prima che i flussi degli ETF o la partecipazione degli investitori al dettaglio tornassero in misura significativa. Gli acquisti netti annuali hanno superato le 1.000 tonnellate per tre anni consecutivi tra il 2022 e il 2024, mentre il precedente record annuale era di circa 610 tonnellate nel 2013. L'entità e la persistenza di questo accumulo non hanno precedenti nell'era moderna.
Le caratteristiche strutturali della domanda da parte delle banche centrali spiegano perché ciò abbia creato un livello minimo stabile piuttosto che un picco temporaneo. L'allocazione delle riserve è strategica: gli acquisti sono guidati da obiettivi di riequilibrio del portafoglio e di de-dollarizzazione, non dalla dinamica dei prezzi. Questi acquisti sono sostanzialmente insensibili ai livelli di prezzo a breve termine, e la domanda è persistita anche quando l'oro ha continuato a salire.
Nel 2025, gli acquisti si sono moderati a 863 tonnellate (secondo il World Gold Council), al di sotto del ritmo del triennio precedente, ma comunque al di sopra della media storica. La Polonia ha guidato gli acquisti resi noti; una quota significativa dell'accumulo è rimasta non dichiarata in diverse giurisdizioni. Il limite inferiore imposto dai titoli sovrani spiega l'anomala divergenza tra l'aumento dei prezzi e la stabilità o il calo delle partecipazioni degli ETF nel periodo 2022-2024: l'acquirente marginale è stato il governo, non il capitale di mercato.
Fase 2: I capitali occidentali sono tornati, ma rimangono strutturalmente sotto-allocati (2025–)
La seconda fase è iniziata nel 2025 con il ritorno dei flussi istituzionali e al dettaglio. Le partecipazioni in ETF sono aumentate di circa 801 tonnellate a livello globale (World Gold Council); la domanda totale di oro ha superato le 5.000 tonnellate nell'arco dell'anno. La domanda di lingotti e monete ha raggiunto i massimi pluriennali in diverse regioni. Il rally si è trasformato da una tendenza ristretta a una più ampia, l'accumulazione sovrana è continuata mentre il capitale privato ha aggiunto uno strato incrementale e ciclicamente sensibile.
Gli ETF globali sull'oro hanno registrato deflussi nel periodo 2022-2024.
Fonte: https://www.gold.org/goldhub/data/gold-etfs-holdings-and-flows
Gli ETF sull'oro rappresentano circa lo 0,17% delle attività finanziarie private statunitensi, una bassa allocazione che persiste nonostante l'aumento dei prezzi dell'oro. Storicamente, la quota di oro nei portafogli istituzionali diversificati si attesta in genere tra l'1% e il 2% del patrimonio gestito. Un ritorno verso la parte inferiore di questo intervallo, senza alcuna variazione della domanda da parte delle banche centrali, implica diversi centinaia di tonnellate aggiuntive di afflussi di ETF all'anno. La Fase 2 ha margine per espandersi all'interno della sua attuale base di acquirenti.
Fase 3: La domanda nativa delle criptovalute sta integrando l'oro come garanzia produttiva
All'interno dell'infrastruttura finanziaria nativa delle criptovalute è emerso un terzo livello di domanda. In termini assoluti, rimane di dimensioni ridotte rispetto alla Fase 1 e alla Fase 2. In termini strutturali, introduce meccanismi inesistenti nei precedenti cicli dell'oro e il suo profilo di sensibilità ai prezzi differisce sia da quello delle banche centrali che da quello degli investitori in ETF.
Attività di riserva USDT di Tether
L'accumulo di riserve di stablecoin rappresenta il principale acquirente a breve termine in questo canale. L'USDT di Tether è garantito da un pool di riserve diversificato di circa 190 miliardi di dollari, la maggior parte dei quali detenuti in titoli del Tesoro statunitensi e strumenti del mercato monetario (74%), ma con un'allocazione strutturalmente significativa in oro (10%) e Bitcoin (3,5%). Questa composizione delle riserve è una scelta strategica deliberata. Essa pone Tether al di fuori del quadro normativo statunitense in materia di stablecoin: il GENIUS Act, approvato dal Senato degli Stati Uniti nel maggio 2026, richiede agli emittenti conformi di garantire le stablecoin esclusivamente con liquidità in dollari USA, titoli del Tesoro a breve termine o riserve della Federal Reserve, escludendo esplicitamente oro, Bitcoin e attività non in dollari USA. Tether, essendo una società offshore e non soggetta alla giurisdizione statunitense, non è soggetta a tali vincoli.
Tether USDT Reserve
La distinzione è strutturalmente rilevante. Le stablecoin statunitensi conformi alle normative convoglieranno la crescita delle riserve interamente verso strumenti in dollari a breve termine. La crescita delle riserve di Tether, trainata dalla propria espansione delle passività, si ripercuote direttamente sui mercati dell'oro fisico. Gli acquisti registrati nel 2025 hanno collocato Tether tra i principali acquirenti istituzionali di oro a livello globale, superata solo da un ristretto numero di banche centrali, tra cui quella polacca. Questa domanda è guidata dal bilancio: risponde alla crescita della circolazione di USDT, non ai tassi macroeconomici o ai cicli di ribilanciamento del portafoglio.
Oro tokenizzato
L'oro tokenizzato, ovvero i token digitali garantiti 1:1 da oro fisico allocato e custodito in caveau certificati, è passato da strumento di nicchia a mercato da oltre 6 miliardi di dollari, con circa 35-40 tonnellate in circolazione all'inizio del 2026. I due prodotti dominanti, Paxos Gold (PAXG) e Tether Gold (XAUT), rappresentano la maggior parte dell'offerta, sebbene sia emerso un insieme più ampio di emittenti su Ethereum e altri livelli di regolamento.
Sebbene il volume totale rimanga ridotto, inferiore a 40 tonnellate, il tasso di crescita non può essere trascurato. Nell'ultimo semestre, l'offerta totale di oro tokenizzato è raddoppiata.
Il significato strutturale dell'oro tokenizzato non risiede nella sua scala attuale, bensì nel suo ruolo funzionale: converte un asset tradizionalmente inefficiente in termini di regolamento in una garanzia programmabile che può essere utilizzata nei protocolli di prestito DeFi, come margine nei derivati on-chain e trasferita oltre confine senza le complicazioni legate alla custodia dell'oro fisico.
Prodotto aureo tokenizzato con rendimento
Le strutture auree con rendimento affrontano la tradizionale limitazione dell'oro come bene non fruttifero. Prodotti come thUSD/thGOLD allocano capitale in oro tokenizzato, coprono il rischio di prezzo tramite futures short e generano rendimento da due fonti: il rollover dei futures in contango (dove i prezzi dei futures superano il prezzo spot, producendo un rendimento positivo man mano che i contratti convergono verso la scadenza) e il prestito di posizioni in oro tokenizzato. Questo modello trasforma l'oro da riserva di valore passiva in garanzia produttiva, catturando valore dalla profondità dei mercati dei derivati sull'oro esistenti e ridistribuendolo ai detentori.
Tuttavia, queste strategie sono innovative e comportano rischi che le distinguono dall'esposizione tradizionale all'oro. La frequenza degli attacchi DeFi nel periodo 2025-2026 ha mantenuto un approccio cauto all'adozione, e questi fattori di rischio limitano la velocità con cui i prodotti auriferi con rendimento si diffondono oltre i partecipanti nativi del mondo delle criptovalute.
Cosa implica la base di domanda trifase per l'allocazione dell'oro
L'implicazione di questa sequenza è direzionale piuttosto che precisa. Ogni strato ha un diverso limite di crescita e una diversa sensibilità alle condizioni macroscopiche.
Profilo della domanda: scala, sensibilità al prezzo e traiettoria di crescita
È probabile che la domanda delle banche centrali si moderi rispetto al ritmo registrato nel periodo 2022-2024, a fronte di prezzi elevati e sostenuti, poiché il costo marginale della diversificazione delle riserve aumenta con l'aumentare della quota dell'oro sul totale delle riserve. La domanda di ETF e investitori privati presenta il maggiore potenziale di espansione a breve termine, dato il divario di sottoallocazione: se le allocazioni istituzionali occidentali si spostassero dallo 0,17% a un prudente 0,5% degli attivi finanziari privati statunitensi, la domanda incrementale implicita si aggirerebbe tra le 1.500 e le 2.000 tonnellate. La domanda di criptovalute è la più bassa in termini assoluti, ma presenta il tasso di crescita più elevato partendo da una base bassa; il suo potenziale massimo è meno definito perché i casi d'uso, le garanzie, la generazione di rendimento e la copertura delle riserve sono strutturalmente nuovi.
Avvertenza: Le informazioni qui fornite non costituiscono consulenza in materia di investimenti, consulenza finanziaria, consulenza di trading o qualsiasi altro tipo di consulenza e non devono essere considerate tali. Tutti i contenuti riportati di seguito sono a solo scopo informativo.
L'articolo BloFin Research: l'espansione della domanda di oro in tre fasi è apparso per la prima volta su BeInCrypto .