MicroStrategy (ora Strategy) sta attraversando la fase più significativa da quando ha adottato Bitcoin come principale asset di tesoreria. Il premio mNAV (valore patrimoniale netto microstrategico) dell'azienda è sceso a 1,04x, cancellando di fatto il buffer di valutazione che un tempo aveva alimentato la sua straordinaria sovraperformance rispetto a Bitcoin stesso.
Questo cambiamento segna un cambio di regime, in quanto il futuro di Strategy non dipenderà più principalmente dall'andamento del prezzo di Bitcoin, ma dalla volontà o meno dei mercati dei capitali di finanziare la sua struttura finanziaria nativa di Bitcoin, sempre più complessa.
Il premio mNAV della strategia scende a 1,03x mentre la perdita di 17,4 miliardi di dollari nel quarto trimestre mette alla prova il modello di leva finanziaria di Bitcoin
Per gran parte del 2023 e del 2024, Strategy è stata quotata a premi superiori a 2 volte, e talvolta a 2,5 volte, il suo valore patrimoniale netto (NAV).
Quel premio ha permesso all'azienda di emettere azioni, obbligazioni convertibili e azioni privilegiate a condizioni favorevoli, riciclando il capitale in ulteriori acquisti di Bitcoin e amplificando l'esposizione degli azionisti. Con il premio ormai prossimo alla parità, quel volano si è bloccato.
Strategy detiene attualmente circa 673.783 BTC, per un valore di oltre 63 miliardi di dollari al momento della sua ultima informativa, oltre a circa 2,25 miliardi di dollari in contanti. Tuttavia, i suoi parametri di capitalizzazione di mercato sono tali che:
- Base: 47 miliardi di dollari
- Diluito – 53 miliardi di dollari
- Valore aziendale: 61 miliardi di dollari
Questa discrepanza tra il valore del Bitcoin e la capitalizzazione di mercato solleva un dibattito sulla sottovalutazione del titolo o se i mercati stiano finalmente scontando i rischi strutturali del modello. Alcuni investitori vedono la compressione come un'opportunità.
Adam Livingston ha descritto l'mNAV di 1,03x come "il miglior punto di ingresso" che abbia mai visto. Sostiene che un modesto premio del 3% offre comunque un'esposizione amplificata al Bitcoin di circa il 26%.
A suo avviso, l'emissione sul mercato di azioni privilegiate STRC da parte di Strategy potrebbe presto finanziare un altro importante acquisto di Bitcoin. Ciò consentirebbe al Presidente Esecutivo Michael Saylor di aumentare il valore di Bitcoin per azione senza dover ricorrere a premi eccessivi.
Questo ottimismo si basa su una radicale riformulazione del business di Strategy. Piuttosto che un capitale di crescita basato sullo slancio di Bitcoin, Strategy si sta posizionando sempre più come un accumulatore di Bitcoin orientato al rendimento.
Le sue azioni privilegiate STRC a tasso variabile serie A perpetuo allungato ora prevedono un dividendo annuo dell'11%, con il prossimo pagamento previsto di circa 0,91 dollari ad azione entro la fine del mese.
I sostenitori sostengono che questo trasformerebbe l'azienda in una sorta di veicolo a reddito fisso supportato da Bitcoin. Joe Burnett, Direttore di Bitcoin Strategy presso Semler Scientific , ha sostenuto che anche se il prezzo di Bitcoin rimanesse invariato, Strategy potrebbe teoricamente coprire i suoi dividendi di credito digitale per decenni. Nel suo post, Burnett cita la svalutazione a lungo termine delle valute fiat.
In questa prospettiva, la variabile chiave è la durata, non l'andamento dei prezzi a breve termine.
Le perdite contabili espongono la fragilità del modello post-premium della strategia
Questa svolta incentrata sul rendimento arriva mentre i bilanci di Strategy evidenziano crescenti tensioni. Nel suo Modulo 8-K del 5 gennaio 2026, la società ha dichiarato una perdita non realizzata di 17,44 miliardi di dollari su asset digitali per il quarto trimestre del 2025 e una perdita non realizzata di 5,40 miliardi di dollari per l'intero anno.
Sebbene queste perdite siano di natura contabile e legate al calo di Bitcoin nel quarto trimestre , comportano implicazioni concrete. Secondo le attuali norme contabili, gli asset digitali sono trattati come attività immateriali a vita indefinita.
Ciò costringe le aziende a rilevare le svalutazioni durante le fasi di recessione, senza consentire una rivalutazione al rialzo durante le fasi di ripresa. I critici sostengono che questa prospettiva sia molto più importante ora che il premio è svanito.
L'analista Novacula Occami ha evidenziato una persistente sottoperformance, osservando che le azioni di Strategy sono rimaste indietro rispetto a Bitcoin negli orizzonti temporali di un mese, sei mesi e un anno. Con ciò, è stata infranta la tesi fondamentale secondo cui MSTR dovrebbe sovraperformare l'esposizione spot a BTC.
Secondo la sua valutazione, il crollo del premio mNAV dalla metà del 2025 ha minato la capacità di Strategy di emettere obbligazioni convertibili "economiche" e obbligazioni privilegiate "costose", lasciando gli azionisti ordinari esposti alla diluizione senza rialzo.
Altri avvertono che l'emissione continua di azioni al di sotto di premi significativi erode il valore per gli azionisti. Tra questi c'è Brennan Smithson, il quale sostiene che una domanda insufficiente di azioni privilegiate potrebbe costringere Strategy a ricorrere alla diluizione per finanziare sia i dividendi che gli acquisti di Bitcoin.
Questo dibattito rispecchia la domanda centrale che la strategia si troverà ad affrontare nel 2026 : la finanza aziendale basata su Bitcoin può funzionare senza premi speculativi?
Con un mNAV prossimo a 1x, ogni raccolta di capitale viene esaminata attentamente. L'emissione di azioni o titoli privilegiati non aumenta più automaticamente il prezzo di Bitcoin per azione. Al contrario, rischia di segnalare debolezza in caso di calo della domanda.
La prospettiva rialzista dipende dalla pazienza. I sostenitori ritengono che un moderato apprezzamento di Bitcoin, una svalutazione sostenuta del dollaro e potenziali tagli dei tassi di interesse potrebbero gradualmente ripristinare la fiducia nel modello di rendimento di Strategy.
Il caso ribassista avverte che, senza un rinnovato interesse da parte del mercato dei capitali, l'esperimento potrebbe arenarsi. Un simile esito potrebbe trasformare Strategy in un proxy volatile e poco performante, anziché in un'alternativa migliore a Bitcoin o ETF diretti.
Queste prospettive rendono Strategy un vero e proprio stress test per verificare se i mercati dei capitali continueranno a finanziare l'esposizione a leva finanziaria in Bitcoin quando l'entusiasmo svanirà e il cuscinetto di premio sarà esaurito.
L'articolo I mercati dei capitali continueranno a finanziare l'esperimento Bitcoin di MicroStrategy senza un cuscinetto premium? è apparso per la prima volta su BeInCrypto .