Un investitore di rischio che David Martin conosceva dal 2015 lo ha recentemente chiamato per porgli una domanda insolita. L'uomo dall'altra parte aveva investito principalmente nell'ecosistema Ethereum fin dal primo incontro con Martin, uno sviluppatore software che si era innamorato di Ethereum e delle sue applicazioni e che non aveva mai lavorato nel settore finanziario.
Voleva sapere se poteva convertire i suoi ETH in un ETF, per poi utilizzare quella posizione a margine per acquistare azioni legate alle criptovalute.
"Sono rimasto scioccato", ha detto Martin a BeInCrypto in un'intervista esclusiva al Liquidity Summit 2026 di Hong Kong. Ha aggiunto:
"Il pensiero che questa persona, un vero degenerato della DeFi in ambito cripto, voglia ora accedere al mercato degli ETF, credo sia il fulcro di ciò che sta accadendo in questo momento."
È anche, in un singolo aneddoto, l'illustrazione più chiara del problema che Martin ha cercato di risolvere nelle sue prime settimane a Clear Street. L'infrastruttura che avrebbe dovuto collegare questi due mondi non esiste ancora in forma completa. E le persone che ne hanno più bisogno si stanno già muovendo più velocemente dei sistemi costruiti per supportarle.
Il segnale di fatturato che conta davvero
Gli afflussi verso gli ETF fanno notizia. Ma Martin, che di recente è entrato a far parte di Clear Street come Chief Revenue Officer per Digital Asset, sostiene che l'andamento dei ricavi fornisce una visione più precisa sulla reale posizione delle istituzioni.
Nell'ultimo anno, l'attività legata alle criptovalute si è sempre più spostata verso asset regolamentati. ETF, tesorerie di asset digitali e società quotate in borsa operanti nel settore delle criptovalute stanno generando una quota crescente di flussi istituzionali. Le opzioni legate all'IBIT di BlackRock hanno raggiunto quasi 38 miliardi di dollari di open interest, superando i 32 miliardi di dollari di Deribit, una piattaforma che ha dominato i derivati Bitcoin sin dalla sua fondazione nel 2016. L'IBIT ha lanciato il trading di opzioni solo a novembre 2024, rendendo la sua rapida ascesa ancora più sorprendente.
Martin ha controllato i dati la mattina di questa intervista. Il divario si era ulteriormente ampliato. A gennaio 2026, IBIT rappresentava il 52% dell'open interest totale delle opzioni su Bitcoin, un livello di quota di mercato mai raggiunto prima, mentre la posizione dominante di Deribit era scesa sotto il 39%, rispetto a oltre il 90% di cinque anni prima.
Allo stesso tempo, circa il 30% del flusso spot di Bitcoin viene ora scambiato tramite strumenti legati ad azioni TradFi o prodotti negoziati in borsa, un cambiamento che riflette le istituzioni che strutturano la loro esposizione alle criptovalute per adattarla ai quadri di rischio e di reporting esistenti.
"Stiamo assistendo a un cambiamento radicale verso prodotti regolamentati a cui accedono le istituzioni tradizionali. Credo che questo la dica lunga su ciò che le persone hanno costruito nel settore delle criptovalute negli ultimi anni."
Ciò che emerge, al di là dei numeri degli afflussi, è un punto di attrito che non è stato risolto.
Dove l'efficienza del capitale si rompe
La partecipazione si è ampliata. Tuttavia, il capitale rimane segmentato tra mercati spot, azioni e derivati, senza un sistema unificato che consenta di muoversi in modo efficiente tra questi mercati.
Martin è preciso su dove si concentra questo fenomeno. "Oggi non esiste un vero e proprio pure-play sul mercato che possa accettare le tue azioni Coinbase come garanzia per acquistare derivati crittografici o Bitcoin".
Per i gestori di portafoglio che ora operano contemporaneamente su entrambe le classi di attività, questa non è una limitazione astratta. È un vincolo che incontrano quotidianamente.
Il cambiamento è avvenuto più rapidamente dell'infrastruttura che lo supporta. I fondi crypto-native che un tempo detenevano solo asset digitali ora investono abitualmente un terzo o più dei loro portafogli in azioni legate al TradFi. Queste posizioni risiedono in sistemi separati, gestiti da broker diversi, senza alcun meccanismo di cross-collateralization.
Un gestore che desidera utilizzare una posizione azionaria per finanziare un'operazione di derivati in criptovalute deve prima liquidare, assumendosi il rischio di esecuzione e le conseguenze fiscali che un sistema unificato eliminerebbe.
Martin individua due percorsi per colmare questo divario. Aziende come Clear Street stanno partendo dal lato tradizionale, creando i binari che consentono al capitale di muoversi fluidamente tra le classi di attività all'interno di un unico quadro istituzionale. Il percorso parallelo passa attraverso la tokenizzazione nativa della blockchain, portando gli asset tradizionali on-chain in modo che le garanzie e il regolamento possano avvenire all'interno di un sistema unificato, senza l'attrito dovuto allo spostamento tra infrastrutture isolate.
"Lo stato finale è che le criptovalute diventano semplicemente un'altra classe di asset e dovresti essere in grado di intermediarle con altre classi di asset."
Questa convergenza è già visibile nella costruzione del portafoglio, poiché i gestori crypto-nativi si affidano sempre più alle infrastrutture di intermediazione tradizionali, pur mantenendo l'esposizione agli asset digitali. Il divario tra la posizione dei portafogli e quella dell'infrastruttura di supporto è diventato una delle tensioni operative più significative nel settore delle criptovalute istituzionali in questo momento.
La paura competitiva che guida le decisioni di allocazione
Questa affermazione riflette qualcosa che Martin sente dire con insistenza da quando è entrato a far parte di Clear Street. Tra i principali gestori di criptovalute con cui ha parlato, lo stesso schema si ripete. Un anno fa, quasi nessuno di loro deteneva asset TradFi. Oggi, i più istituzionali tra loro hanno almeno il 25-30% del loro portafoglio in azioni legate al TradFi.
Martin riconosce che anche le dinamiche competitive sono in gioco, non solo le opportunità. Quando la questione è stata sollevata durante una conversazione, ha concordato senza esitazione. Con l'aumento del numero di manager che adottano ruoli tradizionali, rimanerne fuori inizia a sembrare uno svantaggio strategico piuttosto che una posizione di principio. Rimanere ai margini quando un numero sufficiente di colleghi si è già spostato comporta i suoi rischi.
Le implicazioni per chiunque costruisca infrastrutture in questo settore sono significative. I gestori di portafoglio stanno costruendo posizioni che il mercato non è stato progettato per supportare su questa scala. L'infrastruttura deve recuperare terreno, altrimenti diventa un freno significativo ai rendimenti.
Il muro normativo che blocca la DeFi istituzionale
L'efficienza del capitale è un ostacolo. L'ambiguità normativa sulla finanza decentralizzata è un altro ostacolo, e Martin sostiene che potrebbe essere il vincolo più significativo nel breve termine.
La DeFi offre reali opportunità, sia per la generazione di rendimenti, sia per il trading, sia per l'accesso al tipo di innovazione finanziaria che ha storicamente spinto le criptovalute in avanti. Tuttavia, per molti operatori istituzionali, quel mercato rimane strutturalmente inaccessibile. Gli stessi quadri normativi che rendono gestibile l'esposizione agli ETF rendono insostenibile la partecipazione alla DeFi non regolamentata, indipendentemente dai potenziali rendimenti.
Martin indica il Clarity Act, l'iniziativa legislativa in corso negli Stati Uniti per stabilire definizioni più chiare in materia di asset digitali e del loro trattamento normativo, come una variabile critica. Una risoluzione positiva non si limiterebbe a ridurre l'incertezza giuridica, ma aprirebbe anche l'accesso a un intero segmento di mercato che le istituzioni più grandi attualmente non sono in grado di raggiungere.
Martin aggiunge:
"Gli investitori TradFi sono tagliati fuori da determinati segmenti di mercato, il che significa che stanno perdendo opportunità. E come gestore di portafoglio, vuoi poter accedere a qualsiasi cosa in qualsiasi momento."
Finché non si arriverà a questa chiarezza, la biforcazione persisterà. I partecipanti crypto-native continueranno a operare nella DeFi, mentre le istituzioni tradizionali resteranno in disparte, ed entrambe le parti lasceranno sul tavolo i loro profitti.
Il cambiamento sottovalutato: i gestori patrimoniali on-chain
Quando gli viene chiesto quale sviluppo infrastrutturale stia ricevendo meno attenzione di quanto meriti, Martin passa oltre il discorso sull'efficienza del capitale e si sofferma su qualcosa di meno discusso: l'emergere di gestori patrimoniali completamente on-chain.
La narrativa RWA è ampiamente trattata. I fondi del mercato monetario tokenizzati di BlackRock e Fidelity hanno reso mainstream il concetto. Il fondo di credito tokenizzato di Apollo lo ha esteso agli strumenti alternativi. Ma Martin ritiene che l'implicazione più significativa sia ciò che queste fondamenta renderanno possibile in futuro: gestori patrimoniali che operano nativamente in ambienti DeFi autorizzati, con accesso basato su KYC che soddisfa i requisiti di conformità istituzionale, beneficiando al contempo dei guadagni di efficienza offerti dalle infrastrutture decentralizzate.
Non si tratta di fondi tradizionali che hanno tokenizzato i propri investimenti sottostanti. Rappresentano un modello operativo completamente diverso, in cui i livelli amministrativi della gestione del portafoglio possono essere compressi e in cui il confine tra infrastrutture on-chain e off-chain inizia a dissolversi nella pratica piuttosto che nella teoria.
"Penso che affrontare un caso d'uso chiave in un modo molto diverso sia una delle cose più interessanti", afferma Martin.
Come sarà realmente il prossimo anno
Quando gli è stato chiesto di riassumere in una sola frase la direzione verso cui si sta muovendo il mercato istituzionale degli asset digitali, Martin non ha specificato la sua risposta.
“L’efficienza del capitale governa il mondo.”
Secondo lui, le istituzioni e le controparti che riusciranno a far sì che il capitale si muova tra le varie classi di attività senza attriti, e a colmare il divario tra ciò di cui i gestori di portafoglio hanno bisogno e ciò che l'infrastruttura attualmente fornisce, definiranno la prossima fase di questo mercato.
Che tale divario venga colmato dagli intermediari finanziari tradizionali, dalle piattaforme blockchain native o da una combinazione di entrambe, determinerà la rapidità con cui il capitale istituzionale potrà operare al suo ritmo naturale all'interno di una classe di attività che storicamente si è evoluta più velocemente dei sistemi creati per supportarla.
Lo sviluppatore DeFi che vuole un ETF non è una curiosità. È un indicatore anticipatore. E il mercato che lo serve non esiste ancora del tutto.
Nota dell'editore: BeInCrypto è media partner ufficiale del Liquidity Summit 2026, dove si è tenuta questa conversazione. Restate sintonizzati per ulteriori interviste con i leader del settore presenti all'evento.
Il post "Oggi non esiste un luogo di puro gioco": David Martin di Cleat Street sui limiti delle garanzie istituzionali in criptovaluta è apparso per la prima volta su BeInCrypto .