La "legge dei quattro anni" di Bitcoin potrebbe essere infranta per la prima volta. Nonostante gli afflussi record negli ETF spot e l'aumento dei titoli del Tesoro societari, il mercato non si muove più in sincronia con il ciclo di dimezzamento.
Al contrario, gli shock di liquidità, le allocazioni di ricchezza sovrana e la crescita dei derivati stanno emergendo come i nuovi cardini della determinazione dei prezzi. Questo cambiamento solleva una domanda cruciale per il 2026: le istituzioni possono ancora fare affidamento sui manuali di ciclo o devono riscrivere completamente le regole?
Il ciclo si è finalmente interrotto?
Con queste forze che ora dettano il ritmo, la domanda non è se il vecchio ciclo sia ancora valido, ma se sia già stato sostituito. BeInCrypto ha parlato con James Check , co-fondatore e analista on-chain di Checkonchain Analytics ed ex Lead On-Chain Analyst di Glassnode, per testare questa tesi.
Per anni, gli investitori in Bitcoin hanno considerato il ciclo quadriennale di dimezzamento come un vangelo. Quel ritmo ora affronta la sua prova più dura. A settembre 2025, CoinShares ha registrato 1,9 miliardi di dollari di afflussi in ETF, quasi la metà dei quali in Bitcoin, mentre Glassnode ha segnalato un intervallo tra 108.000 e 114.000 dollari come decisivo. Allo stesso tempo, CryptoQuant ha registrato un crollo degli afflussi sugli exchange ai minimi storici, mentre Bitcoin raggiungeva nuovi massimi storici.
Afflussi di ETF: nuova domanda o riorganizzazione?
Gli afflussi di ETF di settembre hanno evidenziato una domanda robusta, ma gli investitori devono sapere se si tratta effettivamente di nuovo capitale o semplicemente di investitori esistenti che si stanno allontanando da veicoli come GBTC. Questa distinzione influisce sul livello di supporto strutturale del rally.
"Ci saranno sicuramente alcuni investitori che passeranno dall'on-chain agli ETF. Questo sta sicuramente accadendo. Tuttavia, non è la maggioranza… la domanda è stata in realtà incredibile e massiccia. Stiamo parlando di decine di miliardi di dollari, un capitale davvero consistente in arrivo. La differenza è che abbiamo un sacco di sell side."
James ha osservato che gli ETF hanno già assorbito circa 60 miliardi di dollari di afflussi totali. I dati di mercato mostrano che questa cifra è oscurata dalle prese di profitto mensili realizzate dai detentori a lungo termine, per un valore compreso tra 30 e 100 miliardi di dollari, il che sottolinea perché i prezzi non siano saliti così rapidamente come la sola domanda di ETF potrebbe suggerire.
Flussi di scambio: segnale o rumore?
CryptoQuant mostra che gli afflussi verso gli exchange hanno raggiunto minimi storici in concomitanza con i massimi di Bitcoin del 2025. A prima vista, questo potrebbe indicare una scarsità strutturale. Tuttavia, James ha messo in guardia dall'eccessivo affidamento su queste metriche.
"Non mi vedrete usare molto spesso i dati degli exchange perché penso che non siano uno strumento molto utile. Gli exchange hanno, credo, circa 3,4 milioni di Bitcoin. Molti di questi fornitori di dati semplicemente non hanno tutti gli indirizzi dei wallet perché è davvero, davvero difficile trovarli tutti."
L'analisi conferma questa limitazione, osservando che l'offerta a lungo termine dei detentori (attualmente 15,68 milioni di BTC, ovvero circa il 78,5% dell'offerta circolante, e tutta in profitto) è un indicatore di scarsità più affidabile rispetto ai saldi di scambio.
I minatori muovono ancora il mercato?
Per anni, il mining è stato sinonimo di rischio al ribasso. Tuttavia, con i flussi di ETF e titoli del Tesoro che ora dominano, la loro influenza potrebbe essere molto più trascurabile di quanto molti credano.
"Per la rete Bitcoin, quel lato vendita di cui parlavo prima, ho dei grafici… bisogna solo continuare a ingrandire per vederlo perché sembra la linea dello zero. È così piccolo rispetto alle vendite tradizionali, ai flussi degli ETF. Quindi direi che l'halving non ha importanza. E non ha importanza, direi, da un paio di cicli. Questa è una di quelle narrazioni che credo siano morte."
I circa 450 BTC emessi quotidianamente dai miner sono trascurabili rispetto alla rinnovata offerta dei detentori a lungo termine, che può raggiungere i 10.000-40.000 BTC al giorno nei momenti di picco. Questo squilibrio illustra perché i flussi dei miner non definiscono più la struttura del mercato.
Dai cicli ai regimi di liquidità
Alla domanda se Bitcoin rispetti ancora il suo ciclo quadriennale o se sia passato a un regime basato sulla liquidità, James ha sottolineato i cambiamenti strutturali nell'adozione.
"Ci sono stati due importanti punti di svolta nel mondo di Bitcoin. Il primo è stato il massimo storico del 2017… La fine del 2022 o l'inizio del 2023, è lì che Bitcoin è diventato un asset molto più maturo. Oggigiorno, Bitcoin risponde al mondo, piuttosto che il mondo risponda a Bitcoin."
L'analisi supporta questa visione, osservando che la compressione della volatilità e l'ascesa di ETF e derivati hanno spostato il Bitcoin verso un ruolo più simile a quello di un indice nei mercati globali. Ha inoltre sottolineato che sono le condizioni di liquidità, non i cicli di dimezzamento, a dettare il ritmo.
Prezzo realizzato e nuovi minimi del mercato ribassista
Tradizionalmente, il prezzo realizzato fungeva da affidabile strumento diagnostico del ciclo. I modelli di Fidelity suggeriscono che le correzioni post-halving si verificano 12-18 mesi dopo l'evento. James, tuttavia, ha sostenuto che questo parametro è ormai obsoleto e che gli investitori dovrebbero invece prestare attenzione a dove si concentrano le basi dei costi marginali .
"In genere, un mercato ribassista termina quando il prezzo scende al prezzo realizzato. Ora, credo che il prezzo realizzato si aggiri intorno ai 52.000. Ma in realtà penso che questa metrica sia obsoleta perché include Satoshi e monete perse… Non credo che Bitcoin torni a 30.000. Se avessimo un mercato ribassista in questo momento, penso che scenderemmo a qualcosa come 80.000. Per me è lì che inizieranno a formarsi i minimi del mercato ribassista. 75-80.000, qualcosa del genere."
I loro dati mostrano un raggruppamento di basi di costo attorno ai 74.000-80.000 dollari, che comprendono ETF, titoli del Tesoro societari e medie di mercato effettive, indicando che questo intervallo ora ancora i potenziali limiti del mercato ribassista.
MVRV e i limiti delle metriche
Al contrario, lo Z-Score di MVRV non ha subito alcun calo, ma le sue soglie si sono spostate in base alla profondità del mercato e al mix di strumenti. James ha consigliato flessibilità.
"Penso che tutte le metriche siano ancora affidabili, ma le soglie passate non lo sono. Bisogna considerare le metriche come una fonte di informazioni, non come un indicatore che fornisce la risposta. È facile individuare un picco quando tutte le metriche sono alle stelle. Ciò che è davvero difficile da individuare è quando il mercato rialzista si esaurisce e si ribalta."
I loro dati mostrano che l'MVRV si raffredda vicino a +1σ e poi si stabilizza, anziché raggiungere gli estremi storici, rafforzando l'opinione di James secondo cui il contesto è migliore dei limiti fissi.
Flussi sovrani e rischio di custodia
Mentre i fondi sovrani e i fondi pensione valutano l'esposizione, il rischio di concentrazione è diventato una preoccupazione fondamentale. James ha riconosciuto che Coinbase detiene la maggior parte dei Bitcoin, ma ha sostenuto che la proof-of-work compensa il rischio sistemico.
"Se c'è un'area che probabilmente presenta il rischio di concentrazione maggiore, è Coinbase, semplicemente perché custodisce praticamente tutti i Bitcoin degli ETF. Ma poiché Bitcoin utilizza la Proof of Work, in realtà non importa dove si trovino le monete… Non esiste una soglia di rischio che comprometta il sistema. Il mercato si sistema da solo."
I dati confermano che Coinbase funge da depositario per la maggior parte degli ETF spot statunitensi, il che illustra il grado di concentrazione e il motivo per cui James lo definisce un rischio di mercato piuttosto che di sicurezza.
Opzioni, ETF e predominio degli Stati Uniti
James ha indicato i derivati come fattore decisivo per il potenziale ingresso di Vanguard nei mercati degli ETF e dei token .
"La cosa più importante in realtà non ha nulla a che fare con gli ETF in sé. È il mercato delle opzioni che si sta costruendo su di essi… A partire da ottobre 2024, IBIT ha iniziato a superare tutti gli altri. Ora è l'unico a registrare afflussi apprezzabili. Gli Stati Uniti detengono circa il 90% del mercato degli ETF."
Le analisi di mercato mostrano che l'IBIT di BlackRock si è aggiudicato la maggior parte delle masse gestite (AUM) dopo il lancio delle opzioni a fine 2024, con gli ETF statunitensi che controllano quasi il 90% dei flussi globali, evidenziando il ruolo dei derivati come vero motore delle dinamiche di mercato. Il predominio dell'IBIT è in linea con le segnalazioni secondo cui gli ETF statunitensi influenzano quasi tutti i nuovi afflussi, rafforzando il ruolo di primo piano del Paese.
Pensieri conclusivi
"Tutti sono sempre alla ricerca della metrica perfetta per predire il futuro. Non esiste. L'unica cosa che puoi controllare sono le tue decisioni. Se scende a 75, assicurati di avere un piano per quella situazione. Se sale a 150, assicurati di avere un piano anche per quella."
James ha sostenuto che predisporre strategie per scenari al ribasso e al rialzo è il modo più pratico per gestire la volatilità fino al 2026 e oltre.
La sua analisi suggerisce che il ciclo di dimezzamento quadriennale di Bitcoin potrebbe non definirne più la traiettoria. Gli afflussi di ETF e il capitale sovrano hanno introdotto nuovi fattori strutturali, mentre il comportamento a lungo termine dei detentori rimane il vincolo principale.
Parametri come il Prezzo Realizzato e il MVRV richiedono una reinterpretazione, con un livello compreso tra 75.000 e 80.000 dollari che emerge come probabile soglia minima in un mercato ribassista moderno. Per le istituzioni, nel 2026 l'attenzione dovrebbe spostarsi sui regimi di liquidità, sulle dinamiche di custodia e sui mercati dei derivati che si stanno formando sulla base degli ETF.
L'articolo Ciclo di dimezzamento? Afflussi negli exchange? Dimenticateli: il manuale post-ETF è apparso per la prima volta su BeInCrypto .