La regolamentazione delle criptovalute, in particolare negli Stati Uniti, è stata in gran parte progressista per il settore da quando il presidente Trump si è insediato. Il CLARITY Act, una proposta di legge che avrebbe dovuto chiarire la supervisione e legittimare le stablecoin, avrebbe dovuto rappresentare il momento cruciale per le criptovalute. Tuttavia, il 23 marzo il Congresso ha approvato una versione aggiornata del disegno di legge sulla struttura del mercato che prevede il divieto di ricevere rendimenti per il semplice possesso di stablecoin.
Questa notizia ha innescato una massiccia ondata di vendite nel titolo Circle (l'emittente di USDC), che ieri ha perso oltre il 20%, registrando il calo giornaliero più consistente dalla sua IPO del 5 giugno dello scorso anno. Coinbase, che aveva instaurato un accordo di condivisione dei ricavi con USDC, ha subito un calo di oltre il 9%. Nel frattempo, l'ironia di questa vicenda è difficile da ignorare. Tether, che non ha mai distribuito rendimenti agli utenti, è uscita indenne da questa notizia. Quella che era stata presentata come una questione di chiarezza normativa ha di fatto modificato il contesto competitivo, con le stablecoin statunitensi regolamentate che non ne sono uscite vincitrici, mentre le reali opportunità di rendimento si sono spostate altrove.
Cosa vieta effettivamente il Clarity Act e cosa non vieta.
La bozza aggiornata del CLARITY Act, pubblicata il 23 marzo, ha evidenziato una posizione chiara in merito alle ricompense passive sulle stablecoin. Secondo l'analisi di CoinDesk , qualsiasi tipo di interesse pagato per il semplice possesso di una stablecoin è vietato. Ciò significa che le ricompense passive, come quelle che Circle distribuiva ai detentori di USDC tramite il suo accordo di condivisione dei ricavi con Coinbase, sono escluse. Sebbene il rendimento passivo sia vietato, l'analisi di Disruption Banking mostra che le ricompense legate ad attività come pagamenti, trasferimenti o attività sulla piattaforma rimangono nel testo aggiornato del disegno di legge. Questo compromesso è stato negoziato dai senatori Thom Tillis e Angela Alsobrooks, con il sostegno della Casa Bianca confermato il 20 marzo.
Il compito di giungere a una conclusione su cosa possa essere considerato un premio lecito e di redigere le norme anti-evasione è ora nelle mani della SEC, della CFTC e del Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti. Il fatto è che il disegno di legge deve ancora superare molti passaggi prima di diventare legge, e questo è un punto importante da tenere a mente. La discussione in commissione bancaria è attualmente prevista per la seconda metà di aprile, dopo la fine della pausa pasquale il 13 aprile. Da qui, il disegno di legge dovrà superare cinque ostacoli: l'approvazione della commissione, il voto in aula al Senato che richiede 60 voti, l'allineamento con le versioni della Commissione Agricoltura e della Camera e, infine, la firma presidenziale. Sebbene il percorso per l'approvazione del disegno di legge sembri al momento lungo, la forte reazione dei titoli Circle e Coinbase indica che il mercato sta già ricalcolando il valore della notizia.
La settimana peggiore di Circle: come il modello di ricavo è fallito
Circle ha registrato la sua peggiore settimana dalla sua IPO nel giugno dello scorso anno, con il titolo che ieri ha perso oltre il 20% in un solo giorno, il calo più marcato in una giornata secondo quanto riportato da CNBC , e ora viene scambiato intorno ai 101 dollari. Questo crollo ha di fatto annullato i guadagni registrati nelle ultime due settimane. Allo stesso tempo, Coinbase ha reagito in modo analogo alla notizia del divieto di rendimento, con il suo titolo che ha perso oltre il 9%. I ribassi, in realtà, hanno un senso una volta compreso il legame tra le due società.
Circle detiene titoli del Tesoro statunitensi come riserva a supporto dei 75 miliardi di dollari in USDC in circolazione. Questi titoli generano rendimento, Circle condivide una parte di tale reddito con Coinbase e Coinbase lo distribuisce agli utenti come ricompensa per il possesso di USDC. L'intero sistema è oggetto della bozza aggiornata del CLARITY ACT, che vieta le ricompense passive per le stablecoin. Inoltre, secondo i bilanci aziendali, Coinbase ricava circa il 20% del suo fatturato totale dalle entrate legate a USDC, il che spiega il forte calo registrato in seguito a questa notizia. Ed è qui che subentra la vera ironia. Circle era l'emittente che restituiva il rendimento ai consumatori, anziché trattenerlo interamente come il concorrente Tether, ma le nuove regole penalizzano proprio chi lo distribuisce.
Tether vince per impostazione predefinita, la DeFi entra nel limbo normativo
Questa bozza aggiornata ha di fatto decretato la vittoria di Tether. L'azienda ha sempre trattenuto per sé tutti i proventi delle riserve di USDT, senza mai distribuire un centesimo di rendimento ai detentori, il che significa che il divieto del CLARITY Act sulle ricompense passive delle stablecoin non cambia assolutamente nulla nel funzionamento di Tether. Inoltre, lo stesso giorno in cui Circle era in caduta libera, Tether ha annunciato di aver incaricato una delle quattro principali società di revisione contabile per un audit completo delle riserve di USDT, una mossa che, a prescindere dalla coincidenza temporale, l'ha posizionata come l'alternativa solida e credibile mentre il suo principale concorrente statunitense si trovava ad affrontare una questione esistenziale relativa al proprio modello di business.
Con una quota di mercato di USDT pari al 58% e una capitalizzazione di 184,84 miliardi di dollari, rispetto ai 78,68 miliardi di dollari di USDC, questa notizia potrebbe benissimo ampliare il divario tra le due stablecoin più grandi attualmente sul mercato.
La questione più complessa riguarda il rendimento che non proviene affatto da un'azienda. I protocolli decentralizzati, mercati di prestito automatizzati che funzionano interamente tramite codice software senza alcuna società centrale alle spalle, offrono attualmente rendimenti annui compresi tra il 5% e il 20% sulle stablecoin, e piattaforme come Aave, Ethena e Compound lo fanno su larga scala da anni. Il CLARITY Act si rivolge in generale alle stablecoin di pagamento, ma le sue disposizioni sulla DeFi sono ancora da definire, lasciando un'enorme zona grigia irrisolta. Il problema fondamentale che il Congresso deve affrontare è che questi protocolli non hanno un CEO da convocare davanti a una commissione, nessuna sede centrale da ispezionare e nessuna struttura aziendale da regolamentare. Se una legislazione pensata per le aziende possa effettivamente regolamentare un software che opera autonomamente su reti decentralizzate è una domanda a cui il disegno di legge non risponde, e al momento nessuno a Washington sembra avere una risposta chiara.
Cosa guardare
La prossima data improrogabile in calendario è la riunione della Commissione bancaria, attualmente prevista per la seconda metà di aprile, al termine della pausa pasquale il 13 aprile. Si tratta della prima vera votazione legislativa sulla permanenza del divieto di rendimento nella sua forma attuale, e le analisi di mercato di Seeking Alpha stimano al momento una probabilità di approvazione intorno al 68%. Per Circle e Coinbase, questo dato è molto importante. Entrambi i titoli probabilmente rimarranno sotto pressione finché il mercato crederà che il divieto di rendimento verrà approvato senza modifiche, ma qualsiasi segnale di un ammorbidimento del linguaggio relativo a ciò che si qualifica come ricompensa consentita potrebbe rapidamente diventare un catalizzatore di ripresa.
Un altro aspetto da tenere d'occhio è se i capitali inizieranno a spostarsi in modo visibile dagli schemi centralizzati di rendimento delle stablecoin verso le alternative DeFi. Se l'attività su piattaforme come Aave ed Ethena inizierà ad aumentare significativamente nelle prossime settimane, questo rappresenterebbe il segnale più chiaro finora fornito dal mercato su dove si dirigeranno i rendimenti quando la regolamentazione chiude le porte a un'architettura lasciandone un'altra intatta.
Questa notizia giunge in un momento in cui il mercato delle criptovalute, nel suo complesso, sta già affrontando un contesto macroeconomico molto instabile. Il Bitcoin si trova attualmente in una fase positiva, trainata da un rally di sollievo geopolitico, e si aggira tra i 71.000 e i 72.000 dollari. Detto questo, l'aggiornamento sulla regolamentazione delle stablecoin aggiunge un ulteriore ostacolo, completamente diverso ma estremamente rilevante, che il mercato non ha ancora pienamente assimilato. Le stablecoin rappresentano il principale punto di accesso al mondo delle criptovalute, l'infrastruttura che collega le valute fiat al mercato degli asset digitali, e un cambiamento strutturale nel loro funzionamento e nelle loro offerte non si limita al prezzo delle azioni di Circle. Se il punto di accesso cambia, tutto ciò che si trova a valle si modifica di conseguenza, e questa è una dinamica con cui l'intero mercato dovrà fare i conti man mano che si avvicina la data di revisione.
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